7月6日，高盛就日前發(fā)布的“唱空銀行股”研報(bào)進(jìn)行回應(yīng)。當(dāng)天，港股與A股市場(chǎng)部分大中型上市銀行仍以下跌收盤(pán)。

(資料圖)

有資深券商銀行業(yè)分析師在接受證券時(shí)報(bào)·券商中國(guó)記者采訪時(shí)認(rèn)為，高盛日前發(fā)布的“唱空研報(bào)”中，有多項(xiàng)指標(biāo)的測(cè)算結(jié)果有誤，基于錯(cuò)誤測(cè)算數(shù)據(jù)而給出的結(jié)論不符合實(shí)際情況。

值得注意的是，證券時(shí)報(bào)·券商中國(guó)記者對(duì)比公開(kāi)資料及數(shù)據(jù)后注意到，高盛以往對(duì)中國(guó)部分上市銀行股票預(yù)測(cè)時(shí)，給出的建議及目標(biāo)價(jià)與股票的實(shí)際走勢(shì)出現(xiàn)明顯偏差。

資深分析師點(diǎn)評(píng)：高盛測(cè)算結(jié)果有誤

根據(jù)最新回應(yīng)，高盛稱，“并沒(méi)有假設(shè)地方政府債務(wù)違約。相反，高盛認(rèn)為地方政府債風(fēng)險(xiǎn)可控。這一事件對(duì)銀行利潤(rùn)會(huì)有影響，但對(duì)各家影響不一”。高盛還解釋稱，“研報(bào)部分調(diào)整了個(gè)別銀行的評(píng)級(jí)，并非唱空中國(guó)銀行業(yè)”。

高盛稱，該公司研報(bào)核心內(nèi)容是，“如果地方債務(wù)被允許展期，則違約風(fēng)險(xiǎn)可控。隨著地方債務(wù)余額繼續(xù)增長(zhǎng)，我們預(yù)期存量債務(wù)展期及新增債務(wù)均會(huì)面臨利率下行，從而帶來(lái)銀行利息收入損失”。對(duì)此，高盛還稱，由于地方債務(wù)中的債券部分有稅收和資本節(jié)省，更高的債券占比可以有效幫助銀行減少利息收入下滑對(duì)利潤(rùn)帶來(lái)的影響。因此，地方債務(wù)中債券占比也是銀行利潤(rùn)增長(zhǎng)分化的重要影響因素。

7月6日，高盛還回應(yīng)稱，郵儲(chǔ)銀行和招行的地方債務(wù)敞口中，債券這一資產(chǎn)類別占總敞口比例分別為83%和68%。另外，高盛估算框架中房地產(chǎn)敞口口徑包含承擔(dān)信用風(fēng)險(xiǎn)及不承擔(dān)信用風(fēng)險(xiǎn)的部分?！案鶕?jù)2022年公司年報(bào)披露數(shù)字計(jì)算，招行及平安對(duì)應(yīng)同口徑數(shù)字（承擔(dān)及不承擔(dān)信用風(fēng)險(xiǎn)敞口）占總資產(chǎn)比例為8%、8%?！备呤⒂嘘P(guān)人士表示。

就此，證券時(shí)報(bào)·券商中國(guó)記者采訪了多家被高盛研報(bào)提及的當(dāng)事銀行相關(guān)人士以及部分券商分析師，多位人士表示不予置評(píng)。

一位資深券商銀行業(yè)分析師接受采訪時(shí)稱，高盛這份報(bào)告中關(guān)于銀行地方債和部分資產(chǎn)不良率指標(biāo)的測(cè)算條件和結(jié)果明顯不合理。例如，對(duì)于銀行持有地方政府債務(wù)的測(cè)算不合理之處：一是每家銀行地方政府債務(wù)的量級(jí)假設(shè)不合理；二是對(duì)降息基準(zhǔn)的假設(shè)過(guò)于夸張；三是降息極端假設(shè)更是夸張。綜上所述，高盛研報(bào)測(cè)算是基于所有的地方政府債和融資平臺(tái)貸款均按照較為極端的情況進(jìn)行深度、持續(xù)降息，所得的結(jié)論就不合理。

上述分析師還從另一指標(biāo)出發(fā)進(jìn)行反駁，即高盛所稱的招商銀行“非標(biāo)+信用債”的不良率數(shù)據(jù)計(jì)算結(jié)果明顯有誤?！翱赡苎袌?bào)作者不太了解，資管新規(guī)清理存量老理財(cái)?shù)臅r(shí)候，不符合新規(guī)要求的存量表外理財(cái)，全部都一次性回表，而且回表全部進(jìn)‘階段三損失撥備’了”。

該分析師還對(duì)記者表示，“研報(bào)作者可能不太了解老理財(cái)回表的情況，同時(shí)還混淆了一次性因素和非一次性因素，混淆了老理財(cái)、非標(biāo)和信用債的范圍，錯(cuò)誤地把一次性老理財(cái)清理當(dāng)成非標(biāo)不良?！?/p>

預(yù)測(cè)與實(shí)際股價(jià)走勢(shì)有明顯偏差

對(duì)比高盛向市場(chǎng)發(fā)布的股票操作建議，部分股票實(shí)際走勢(shì)也讓投資者懷疑，高盛的建議靠譜嗎？

證券時(shí)報(bào)·券商中國(guó)記者據(jù)彭博金融終端數(shù)據(jù)，近5年高盛均長(zhǎng)期對(duì)交通銀行A股給予“賣出”建議，2021年下半年后，給予的目標(biāo)價(jià)格甚至低于4元，且一直持續(xù)至今。然而，交通銀行A股自2021年8月以來(lái)便一路走高，到2023年5月8日觸及近8年股價(jià)新高，達(dá)6.49元/股，區(qū)間漲幅高達(dá)58.8%。

高盛也于2021年以來(lái)持續(xù)對(duì)華夏銀行A股給予“賣出”建議至今。盡管漲幅并無(wú)其他銀行股可觀，但事實(shí)上，2023年以來(lái)，處于極低估值的華夏銀行也開(kāi)始逐步上漲，期間觸及近3年股價(jià)新高，區(qū)間漲幅最高達(dá)21.3%。

此外，高盛還對(duì)部分銀行的股價(jià)意見(jiàn)展開(kāi)“反復(fù)橫跳”。例如，2021年一季度郵儲(chǔ)銀行A股開(kāi)啟一輪快速上漲行情，此時(shí)高盛給出的目標(biāo)價(jià)已低于實(shí)際價(jià)格，在彼時(shí)郵儲(chǔ)銀行股價(jià)突破歷史新高5.89元之時(shí)，高盛突然調(diào)高目標(biāo)價(jià)至超過(guò)8元。

然而隨著郵儲(chǔ)銀行A股在2021年2月后的快速回落，高盛8元以上的目標(biāo)價(jià)維持約5個(gè)月就調(diào)整為6元以下。到2023年一季度，高盛又突然給予郵儲(chǔ)銀行“賣出”建議，此時(shí)郵儲(chǔ)銀行股價(jià)卻一路持續(xù)走高，至今年5月初觸達(dá)該銀行在A股上市以來(lái)最高價(jià)——6.15元，區(qū)間漲幅最高超24%。目前，高盛對(duì)郵儲(chǔ)銀行A股給出的最新建議又轉(zhuǎn)變?yōu)椤百I入”。

證券時(shí)報(bào)·券商中國(guó)記者還注意到，7月6日，個(gè)別被高盛研報(bào)提及的國(guó)有大行主動(dòng)向媒體發(fā)布新聞——惠譽(yù)、標(biāo)普、穆迪等國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)給予該銀行“穩(wěn)定”的評(píng)級(jí)展望，保持行業(yè)內(nèi)最優(yōu)水平。

曾多次“唱空”內(nèi)地銀行

事實(shí)上，根據(jù)公開(kāi)資料，高盛曾多次唱空中國(guó)的銀行股，并發(fā)布“驚呆”業(yè)界的銀行業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量數(shù)據(jù)，一些數(shù)據(jù)與監(jiān)管部門(mén)不久后發(fā)布的官方數(shù)據(jù)呈現(xiàn)大幅偏差。

資料顯示，2008年9月，高盛在研究報(bào)告中將中國(guó)銀行業(yè)的評(píng)級(jí)從“具有吸引力”下調(diào)至“中性”，同時(shí)調(diào)低A股銀行股的目標(biāo)價(jià)，平均下調(diào)幅度達(dá)41%，僅對(duì)其當(dāng)時(shí)持有的工行股票維持“行業(yè)首選”的評(píng)價(jià)，建議“買入”。唱衰聲中，銀行股連續(xù)幾日應(yīng)聲大跌。

2010年11月，高盛發(fā)布了一份唱空A股的報(bào)告，引發(fā)了滬指162點(diǎn)的大跌。2011年，高盛又大筆減持工商銀行，引發(fā)外資做空高潮，導(dǎo)致當(dāng)年滬指于11月16日、17日連續(xù)暴跌。

2011年6月，高盛發(fā)表研究報(bào)告稱，預(yù)計(jì)2013年中國(guó)內(nèi)地銀行業(yè)不良貸款比例達(dá)8%，不良貸款的最薄弱環(huán)節(jié)可能在開(kāi)發(fā)中的西部地區(qū)出現(xiàn)。然而，根據(jù)原銀監(jiān)會(huì)數(shù)據(jù)，2013年末我國(guó)商業(yè)銀行不良貸款率僅為1.0%。

2013年5月20日，高盛公告，出售該公司所持的工商銀行剩余股份，共套現(xiàn)11億美元。至此，高盛已經(jīng)清空所持有的全部工行股份，在不計(jì)算匯率變化和分紅影響的情況下，高盛2006年投入的25.8億美元，累計(jì)獲利已達(dá)72.8億美元，投資收益達(dá)到282%。

誤讀中資銀行基本面不可取

近期，高盛發(fā)表研報(bào)，對(duì)一些標(biāo)桿股份行和大行評(píng)級(jí)進(jìn)行下調(diào)。高盛在其中提出一系列基于若干悲觀假設(shè)前提的判斷，包括招行的公司債券和影子信貸等風(fēng)險(xiǎn)引起的隱含損失率高達(dá)25%；平安銀行和招行擁有最大的房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)敞口，占總資產(chǎn)的8%和6%；興業(yè)銀行“資產(chǎn)負(fù)債惡化”等等。

或許是市場(chǎng)負(fù)面反饋較多，7月6日高盛稱相關(guān)研報(bào)并非“唱空”銀行股，其評(píng)級(jí)行為也并非渲染悲觀情緒。但無(wú)論說(shuō)法如何，高盛的結(jié)論仍是明確的，即對(duì)5家銀行給予“賣出”、3家給予“中性”評(píng)級(jí)。

高盛研報(bào)嚴(yán)謹(jǐn)與否，市場(chǎng)自有公論。對(duì)此，幾家當(dāng)事銀行人士和專業(yè)分析師都不予置評(píng)。就拿客觀數(shù)據(jù)來(lái)說(shuō)，被高盛猛烈唱空的招行和平安銀行的房地產(chǎn)業(yè)務(wù)中，一季度末招行房地產(chǎn)業(yè)貸款余額3353.05億元，占貸款和墊款總額的5.61%，較上年末下降0.22個(gè)百分點(diǎn)。平安銀行房地產(chǎn)相關(guān)的承擔(dān)信用風(fēng)險(xiǎn)的業(yè)務(wù)余額合計(jì)3220.93億元，較上年末也是減少的，如果以此為分子，除以其資產(chǎn)總額5.456萬(wàn)億元，可得占比約為5.9%。

整體來(lái)看，2022年內(nèi)地房地產(chǎn)行業(yè)不良率仍處于加速暴露期，上市銀行整體對(duì)公房地產(chǎn)不良率持續(xù)上行至4.3%以上。但從風(fēng)險(xiǎn)化解角度來(lái)說(shuō)，銀行已積極壓降房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)敞口，對(duì)公房地產(chǎn)貸款和房地產(chǎn)業(yè)務(wù)非標(biāo)資產(chǎn)占比均有不同程度下降。

政策層面，去年11月以來(lái)，以“金融16條”為代表的信貸融資、債券融資、股權(quán)融資“三支箭”政策組合持續(xù)發(fā)力，房地產(chǎn)行業(yè)供需兩端均呈現(xiàn)回暖態(tài)勢(shì)。招行副行長(zhǎng)朱江濤近期在股東大會(huì)上表示：“從今年前5個(gè)月運(yùn)行的情況來(lái)看，我們?nèi)跃S持年初對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)判斷，即今年的房地產(chǎn)不良生成會(huì)比去年下降，但各種因素的影響處置有一定滯后性，導(dǎo)致整體房地產(chǎn)行業(yè)的不良率還會(huì)上升?！?/p>

地方政府層面，經(jīng)過(guò)各方努力，地方政府加大紓困力度，金融機(jī)構(gòu)通過(guò)降低融資主體的利息負(fù)擔(dān)、優(yōu)化債務(wù)期限予以重組，以時(shí)間換空間取得存量風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目的有效化解。中金公司最新報(bào)告稱，基于市場(chǎng)化原則參與優(yōu)質(zhì)城投債務(wù)置換信用風(fēng)險(xiǎn)較低，也是當(dāng)前優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)競(jìng)爭(zhēng)較為激烈的環(huán)境下信貸投放的可行選擇。

顯然，基于悲觀假設(shè)看空我國(guó)銀行基本面并不可取，很大程度上存在誤讀。今年基建投資的發(fā)力，無(wú)疑有利于城投平臺(tái)現(xiàn)金流及盈利能力的恢復(fù)。在嚴(yán)格落實(shí)地方政府隱性債務(wù)化解的同時(shí)，更要看到從平臺(tái)融資到專項(xiàng)債融資、從基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)到基礎(chǔ)設(shè)施盤(pán)活、從土地財(cái)政到產(chǎn)業(yè)財(cái)政再到數(shù)據(jù)財(cái)政的轉(zhuǎn)型趨勢(shì)，這也將給銀行政信業(yè)務(wù)帶來(lái)新的空間。

（文章來(lái)源：券商中國(guó)）

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